汇添富基金总经理助理、权益投资总监王栩，管理汇添富的老牌产品优势精选已近十年，这在相对年轻的A股市场已不多见。但王栩始终坚持进化、迭代他的投资框架，在他看来，投资方法的持续优化，才是在A股做投资最有意思的地方。在做了投资多年以后，他认为客观看待企业非常重要。

王栩用了一个非常深刻的理解视角——“约束条件”，来看待一个公司为什么在不同阶段，做出这样或那样的选择。大部分人看一家公司，常常站在自己的角度去理解问题，甚至从后视镜去看公司决策上的错误。王栩“约束条件”的视角，体现的是一种更加客观的看法。公司每一个决策，都是在取舍之间，要得到一些，必然要舍弃另一些。

做有时代感的投资

让人有成就感

作为目前A股市场最资深的基金经理之一，能否谈谈过去几年你投资方法的迭代？

王栩 投资方法有变化和不变的地方。不变的地方是不断去追求特别优秀的公司，和优秀的企业一起成长，给持有人带来回报。这一点，可能一直不会改变。变化的部分是，更加客观，承认自己认知上的不足。

过去我会比较自信，相信通过自己的认知，能比其他人更早探索出优秀的企业，以及这家公司的发展路径。做了这么多年投资后，我越来越认识到，每一个人的认知是有限的，投资上不能过于自我。况且，企业的发展也会面临种种变数。

这些年比较强的感受是，在寻找个股的Alpha同时，不能忽视这个市场的时代趋势。客观尊重这个时代中的一些长期变量。这些变量有时候呈现形式是多元化的，背后有一些大的时代变化。投资也要和社会的思潮变化相结合。好的投资者，需要兼顾时代趋势和个股质地叠加的投资机会。

优秀的投资者，不能故步自封，过于自信。对公司的客观选择标准和评价体系，要更高一些，主观判断部分要减少一些。我现在是用一种图谱的角度，对企业进行审慎的评估。我们看公司，都是盲人摸象。通过不断研究，尽量把这个企业的图谱看的完整一些。

也就是说，投资中也需要把握时代的脉络？

王栩 我们公司一直强调要投资有时代感的企业。汇添富基金一直追求脚踏实地的投资，并不是去把握短期的主题投资。拉长看，选择具有时代特征的公司，如果公司的质地又足够好，拥有优秀的管理层，往往能带来比较好的长期收益。

对于投资，我自己也有一个梦想，通过投资来感受这个时代。在这个过程中，看到企业一步步的成长起来，看到社会效率的提高，这些都能给我自己带来额外的快乐。而且，通过我们投给这些企业的钱，看到这个企业变得更加优秀，这个过程是非常愉悦的。

A股市场是比较多样的，所以投资方法是否也要多样化？

王栩 对的，这一点是我觉得在A股市场做投资比美国市场有意思的地方。美国市场已经很成熟了，可能投资方法没什么变化。而A股市场很年轻，我做了快10年投资，还是不断督促自己学习和进步。

过去几年，市场给予价值投资者的回报周期在变短，也说明A股逐渐进入成熟的阶段。以前A股市场的波动很大，周期性特征很明显。真正研究公司质地做价值投资的，可能要等很长时间才能得到回报。现在做价值投资需要等待的时间也没有那么长，给了价值投资者很好的激励。人都是要得到激励，才能形成正反馈。价值投资者进入了更好的反馈机制。反过来说，如果你运用了一种投资方法，等了很长时间都没有回报，这时候我们就要客观反思一下，是不是自己错了。

大家今天都在学习老外的投资思路和哲学。事实上，这是一种比较成熟的方法，对应到成熟市场是比较有效的。但是A股市场的成熟度还没有像海外那样，我们不能照搬老外的投资方法。在海外，大的宏观是超越一切的，研究宏观周期对投资有重大意义，包括经典的美林时钟都是来自海外。

A股市场不是只有一个大的宏观趋势，我们需要了解时代特征的多样性。比如消费升级是过去一个比较大的时代特征。光用宏观经济增速来指导投资未必正确。过去几年，经济增速是下降的，但是有很多新的时代特征出现，背后是因为中国经济的转型。这些新的变化，带来了很多新的投资机会。

张总一直跟我们说，要从长期趋势的角度做投资，把握时代脉络。

过去几年你发现了哪些被忽视的长期趋势？

王栩 一个是企业长期积累的技术能力。我过去是从来不买消费电子公司，觉得这些企业现金流并不好，经常需要比较大的资本开支，而且从利润的角度看，很难有积累。后来发现许多公司在这个过程中积累了很强的技术能力、控制能力。这种是光看财报无法感知的“复利”。

信息化率正在对许多企业产生巨大的变化，带来管理效率的提升。以前看一些公司，最难管理的是销售人员，要么机制很僵化，要么管理很乱。现在一些大公司通过信息化，大幅提高了他们的管理能力。

理解企业家的“约束条件”

你做投资后，最大的体会是什么？

王栩 我逐渐理解，人也好，公司也好，做的选择都有其约束条件。理解了约束条件，我看待公司就不会很偏颇。无论公司一个事情是做得好，还是做得不好。

看待企业的发展，需要先去理解这个企业的约束条件。理解约束条件，才能真正明白公司做得好还是不好，背后的原因是什么，对未来的指导意义有多强。我们看公司，要考虑出现各种变化的外部和内部条件。

我们过去经常用一个点，来支撑很长期的观点，其实明白了约束条件，你才能明白发生各种变化的可能性。这会让你避免一些看似意外，其实并不意外的错误。

关于约束条件，你有什么案例吗？

王栩 比如说一家做体检的企业，最早我买这个公司的出发点是基于中国居民对于医疗服务的需求持续增长，而传统三甲医院从体制上难以满足这些需求。我当时坚信会有一家民营的体检医院起来，行业集中度也比较低，公司成长性也很好。

无论是商业模式的扩张、技术的进步还是集中度的提高，这家公司都符合，治理结构也很好，当时觉得这是一个很低风险的投资。

但是去年这家公司出现了一些问题，让我也开始理解公司在发展过程中的约束条件。在其高速发展的过程中，会牺牲掉一些东西。我们要认识到公司得到一些的同时，会放弃另一些。在这个过程中，公司的内控做得比较薄弱。对于一个服务业公司来说，内控薄弱可能是潜在的风险。

我们要明白，企业面临的约束条件，是先做大再做强，还是先做强再做大。做大之后，如果一个很大的漏斗，水会流过来。但是如果不够强，大部分水也会被漏掉。

看待公司要客观和完整，但任何时候，一家公司都有相对正面和相对负面的信息共存，最终你如何做投资决策呢？

王栩 在研究公司的过程中，我用一种“图谱”的思维方式，努力去看到一个公司的全貌。对于这些信息的研究，客观看待很重要。我前面说的“约束条件”就是非常重要的部分。我们应该理性看待一个公司为什么做这个决策而不是那个决策。任何一个决策，都是有因果的，也是有舍有得。这个公司在得到一些的同时，必然舍弃了另外一些。我们需要去理解决策背后的各种约束条件。

在投资决策上，我希望通过这个阶段的主要矛盾来做决策。我追求的目标是，用广角度将一个公司看得更加完整，再收回来思考什么是这个阶段的主要矛盾。用主要矛盾来指导我的投资决策。在投资的过程中，避免盲点，同时基于核心因素做决策，抓大放小。

构建可积累的能力圈

持续进化才是长期竞争力

你如何构建自己的能力圈？

王栩 你要选择长期能积累下东西，这个胜算是最大的，要从一个构建壁垒的角度去思考。我们看公司，企业也是不断构建自己的壁垒，甚至一些制造业公司，也在构建产业壁垒。我们想赚企业成长的钱，这一点是不会变的。构建能力圈，无非是想明白自己在这样一个企业认知的图谱里面，赚哪一端的钱。我会从构建完整体系的角度去建立自己能力圈，让自己能多角度认识到一个企业。

作为投资老将，如何适应如今不断变化的投资环境？

王栩 事实上，做了10年以上的投资，我还是在不断学习的过程中。进化是人类社会得以发展的基本动力。对于基金经理而言，在宏观环境、市场结构已经显著变化的今天，投资方法论的进化也是我们有望得以幸存的基础。